看白癜风的医院哪比较好 https://wapjbk.39.net/yiyuanzaixian/bjzkbdfyy/etbdf/百年来，股票市场起起伏伏，周而复始，从未有停止，无数周期如璀璨流星般从历史天空中划过。
为什么会有周期，为什么投资者要将无数精力投注到与市场波动的持续抗争之中？因为他们的投资心理始终在影响市场的走向。只要人类参与投资，我们就会看到它们一次又一次地发生。
在橡树资本联合创始人霍华德·马克斯（HowardMarks）这篇名为《牛市的韵律》（BullMarktRhyms）的最新备忘录中，对牛市周期规律进行了分析，并指出通过投资者行为可判断出当下所处阶段，在股市崩盘之前趁早离场。
出于对财富梦想的追求，投资者在牛市狂潮中会缺少适当的恐惧，而这种狂热心理的出现预示着风险的临近。
马克斯表示，投资者必须知道牛市心理何时占据主导地位，并保持必要的谨慎态度。“牛市心理”并非褒义词，它意味着毫无警觉的行为和高风险承受能力，投资者应该感到担忧，而不是受到鼓舞：
是风险厌恶和对损失的恐惧让市场保持安全和理智。
马克斯指出，资产价格取决于基本面以及人们如何看待这些基本面。牛市中的高回报使人们更加相信新事物、小概率事件和乐观的结果将会发生。当人们对这些东西的价值深信不疑时，他们往往会得出“没有太贵的股票”的结论。此时新入市者大举买进，股市维持在高位。谨慎、选择性和纪律，在最需要的时候却消失不见。
马克斯还以当下股市行情举例：
在今时今日的华尔街，降息的消息将股市推高，但接下来利率走低导致通胀的预期把股市压低，然后，人们意识到降息能刺激萧条的经济，这种预期又将股市推高，之后，在经济过热将导致再次加息的恐惧中，股市最终下挫。
马克斯直言，他信奉的是经久不衰的投资格言，因此最伟大的投资者行为应该是“智者所始，愚者所终”。
以下为该备忘录的全文：
虽然我在备忘录中运用了大量格言和引语，但只有少数能够进入我的首选名单，我最爱之一是马克吐温的名言：
历史不会重演，但会以相似的韵律重复。
有据可查的是，马克吐温在年说过前四个词，但是并没有准确的证据表明他曾说过后面的话。
多年来，有很多人说过类似的话。年，精神分析学家ThodorRik在名为“遥不可及”的文章中表达过同样的观点。他自己又多加了几句，我认为他的表述是最好的：
周期是反复的，起起伏伏，但过程基本相同，变化很小。有人说历史会重演，但这可能不太准确，历史只是以相似的韵律重复。
曾经的投资事件不会重演，但事件主旋律确实会重现，尤其是与投资行为相关的，这正是我研究的内容。
在过去两年间，Rik所写道的周期经历了起起伏伏，引发市场注目。让我尤其震惊的，是在投资行为中再度出现的典型风格，这将成为本次备忘录的主题。
我先提前声明，本次备忘录并不能预估市场的潜在方向。举个例子，市场看涨行为从00年3月触及底部开始，但自那时起，经济内部（通货膨胀）和经济外部（俄乌冲突）都发生了严重问题，并且出现了重大调整。包括我在内，没有人能够知道这些事情加在一起会对未来造成何种影响。
我写这篇备忘录的目的，只是为了将近期事件放在历史的背景下，从中发现一些隐含的经验教训。这一点至关重要，因为我们必须回到年前，回到年科技—传媒—电信泡沫破灭之前，看看当时真正牛市的开始和由此引发的熊市结束。很多读者因为开始投资的时间较晚，没有经历过当时的事件。
你可能会问“在-年全球金融危机和00年疫情大流行导致市场崩溃之前，市场收益情况如何？”
在我看来，在这两场危机之前，市场都是渐进式上涨，并不是沿着抛物线上行。上涨不是由狂热情绪推动的，股价也没有被推升至疯狂的高度，而且高股价并不是造成任何一场危机的原因。-年危机是源自房地产市场和次贷证券化的出现，00年崩溃则是因为新冠疫情的流行和政府为控制疫情而关闭经济。
对于前面所说的“真正牛市”，我对它的定义并不是来自投资百科网站（Invstopdia）：
金融市场中资产或证券价格在一段时间内持续上涨。市场通常在股价下跌0%之后，出现0%的上涨。
第一个定义过于平淡，没能捕捉到投资者在牛市行情中的核心情绪。第二个定义提供了一种错误的精准，牛市不应该用价格的百分比变化来定义。对我来说，最好用它给人的感觉、背后的投资者心理以及由此引发的投资行为来进行描述。
（在牛市和熊市的数字标准被制定之前，我就已经开始投资，我认为这样的标准毫无意义。标普指数下跌19.9%还是0.1%真的很重要吗？我还是更喜欢熊市的老派定义—神经折磨（nrv-racking）。
过度与修正
我的第二本书是《周期》（MastringthMarktCycl:GttingthOddsonYourSid）。众所周知，我是周期的学生，也是周期的信徒。这些年我作为投资者，经历了几个重要的周期（也接受了教育）。
我相信了解自己在市场周期中的位置，可以提示我们接下来会发生的事情。但是当我把这本书写完三分之二时，我突然想到一个之前从没考虑过的问题：为什么会有周期？
比如，标普指数自年诞生，这65年的平均年回报率略高于10%，为什么它的回报率不能每年都是10%？在这里补充一下我在年7月备忘录《中庸之道》中提出的问题，为什么在这期间标普指数的回报率只有6次在8%—1%之间，为什么它在90%时间里的表现都与此相差甚远？
在经过一段时间思考之后，我认为可以这么解释，那就是市场存在“过度与修正”。
如果把股票市场比作一台机器，你希望它能够随着时间的推移持续稳定地运转，这个想法是合理的。然而，我认为投资者心理状态对其决策造成的重大影响，可以在很大程度上解释市场出现波动的原因。
当投资者开始大举看涨时，他们倾向于得出以下结论。
首先，一切都将永远上涨；其次，无论他们为一项资产支付多高的价格，其他人都会以更高的价格从他们手中买走（即“更大傻瓜”理论），因为他们对市场高度非常乐观：
股价上涨速度会比公司利润增速更快，涨幅会远高于公允价值（超额上涨）。之后投资环境开始令人失望，出高价的愚蠢举动变得很显眼，股价会跌落至公允价值（修正），之后进一步跌破该价格水平。股价下跌会进一步引发市场悲观情绪，由此导致股价下挫，并远远低于其本身价值（过度下跌）。最终抄底买入会助推低迷股价回升至其公允价值（修正）。
过度上涨会导致回报率在一段时间内高于平均水平，而过度下挫也会导致回报率在一段时间内低于平均水平。当然，可能还有其他因素在发挥作用，但是我认为，“过度和修正”可以解释大部分情况。在00-01年期间，我们看到股市有些过度上涨，而现在我们看到它们正在被修正。
牛市心理学
在牛市行情中，有利环境会引领股价上涨并提振投资者信心，而这种投资信心会诱发激进操作，之后会进一步引发股价上涨，那么接下来会出现更加乐观的投资心态以及持续的冒险操作。
这种上升式螺旋就是牛市的本质，其上升过程看起来似乎势不可挡。
在疫情大流行初期，我们见证了一场典型的资产价格崩盘。标普指数先是在00年月19日创下点的历史新高，随后在短短34天内重挫三分之一，并在3月3日跌至37点。但是之后在多种力量共同努力下，股价又出现大幅上涨：
其中美联储将联邦基金利率下调至接近零的水平，并与财政部一道宣布了大规模经济刺激措施。这些行动让投资者相信，国家机构会不惜一切代价稳定经济。降息显著降低了投资的预期回报，影响其相对吸引力。这些因素结合在一起，迫使投资者开始承受短期内出现的风险。随后资产价格出现上涨：到当年8月底，标普指数已经收回所有失地，并涨超月高点。FAAMG（脸书、亚马逊、苹果、微软和谷歌）、软件股和其他科技股大幅上涨，推动市场走高。最终，投资者得出结论，认为他们可以期待股市持续上涨，这也符合他们此前在牛市行情中的常规心态。
就像上面最后一点，在牛市心理中最重要的是，就是大多数人认为股价上涨是预示之后行情的积极信号，不少人开始变得乐观。只有少数人会怀疑这种行情是过度上涨，其收益是依赖未来预期，所以上涨并不会持续，并且行情将发生逆转。
这让我想起了我最喜欢的另一句格言，是大约在50年前我最早学会的一句，即“牛市的三个阶段”：
第一阶段，当一些有远见的人开始押注牛市或将到来；
第二阶段，当大多数投资者意识到牛市正在发生；
第三阶段，当每个人都认为牛市会永远持续下去。
有意思的是，虽然在美联储的主导下，股市从00年3月的疲软底部快速转变为5月的繁荣景象，但是半信半疑才是我在这期间最常见到的投资者心理，他们问我最多的问题是：
环境这么糟糕，疫情大流行肆虐加上经济停滞，股市还能上涨？
那时很难找到乐观主义者。很多投资者成为我已故岳父所描述的“戴手铐的人”：他们买股票不是因为自己想买，而是他们不得不买，因为现金回报率很低。一旦股市开始上涨，由于担心会被抛在后面，所以他们会追逐更高的价格。
因此，股市上涨似乎是源自美联储对资本市场的操纵，而不是来自企业的良好业绩或投资者的乐观情绪。直到00年底，在标普指数较3月底部上涨67.9%，全年累计上涨16.3%之后，投资者的心理状态才终于赶上飙升的股价。
牛市很少能够经历第一阶段，经历第二阶段的概率也很低，许多投资者都是从当年3月底的深度绝望直接转变为后来的极度乐观。
对当下来说，这就是一个很好的提醒。虽然有些历史事件的主旋律确实会重复出现，但是期待历史精确重演就是一个很大的错误。
乐观理由、超级股票和新生事物
在狂热的牛市行情中，投资者会变得歇斯底里。在极端情况下，他们的想法和行为会脱离实际。这里的前提是，必须出现一些要素既能激发投资者想象力，还能阻止他们谨慎思考。
因此值得注意的是，总有一些要素会在牛市中出现：新的发展、新的发明以及推动股票上涨的理由。
从定义上看，牛市的特点是繁荣向上、信心倍增、容易轻信以及投资者愿意为资产支付高价，而所有这些要素都在事后被证明是超出了限度。历史经验表明，将这些特点保持在合理范围内是至关重要的。鉴于这个原因，能够刺激牛市出现的理性或感性原因都来自新生事物，无法通过历史经验解释。
历史充分证明，当市场出现看涨行为，股票估值被推高，以及投资者开始毫不犹豫地接受新生事物时，后果往往是非常痛苦的。
每个人都知道（或者应该知道）在股市呈现抛物线上涨之后通常会下跌0%—50%。然而正如我在高中英语课上学到的“自愿终止怀疑”（thwillingsuspnsionofdisblif），上述行为仍在投资者中不断发生，反复出现。
下面是我最喜欢的另一句名言：
狂喜的感觉在过去和现在都鲜为人知。人们对金融市场的记忆非常短暂，这就导致金融危机很快就会被遗忘。
而当相同或者非常相似的情况再度重演时，就算发生在几年之内，在年轻且极度自信的新一代眼中，这场危机也会被誉为是金融界和经济领域的重大发现。在人类涉猎的行业中，很少有行业像金融业一样，曾经的历史经验如此没有意义。
在某种程度上，历史经验完全成为回忆的一部分，对于那些无力欣赏眼下盛景的人而言，成为了他们的原始避难所
—JohnKnnthGalbraith，《金融狂喜简史》，年
在过去30年里，我多次与读者分享这句话，因为我认为它很好地总结了一些重要的观点，但针对其中所描述的行为，我之前并没有分享过我对它的理解。
我不认为投资者是健忘的。相反，对历史的了解和适当的谨慎态度位于天平的一侧，追求财富的梦想位于天平的另一侧，而后者总是获胜。回忆、谨慎、现实主义和风险规避只会阻碍致富梦想的实现。所以出于这个原因，当牛市行情开始时，投资者总是缺少适度的担忧。
取而代之的往往是为超出历史估值标准寻找理由。年10月11日，AnisWallac在《纽约时报》上发表的一篇题为《为什么这个市场周期并没有什么不同》的文章中描述了这种现象。当时人们持有乐观、积极的情绪，为异常高的股价寻找合理性，但Wallac在文中指出，这种想法是站不住脚的：
74岁的共同基金经理约翰·邓普顿曾指出，投资中最危险的四个字是“这次不同”。在股市大起大落时，投资者总会用这一理由来将其情绪驱动的决策合理化。
在接下来的一年里，许多投资者可能会重复这四个字，为高股价辩护。但他们更应该持有“有钱了我就还你”（thchck’sinthmail找借口拖延）的态度来看待股市上涨，不管经纪人或基金经理怎么说，牛市不会永远持续下去。
结果，没花一年时间，仅仅八天后，全球遭遇了“黑色星期一”，道琼斯工业指数单日暴跌.6%。
对牛市的另一个解释是投资者相信某些企业一定会拥有美好的未来。这适用于0世纪60年代末的“漂亮50”成长股；80年代的半导体制造商；以及90年代末的电信、互联网和电子商务公司。人们认为，每一项发展都能够改变世界，因此，过去的商业现实并不能限制投资者的想象力和投资意愿。他们确实改变了世界。尽管如此，曾被认为合理的高估值并没有持续下去。
在许多牛市中，一或多个群体被我称之为“超级股票”，它们的迅速崛起让投资者越来越乐观。日益增长的乐观情绪将股价推向高点，成为以往市场循环过程中的一个特征。通过相对价值比较和投资者情绪的普遍改善，这种积极性和估值走高进一步反映到其他证券（或所有证券）的估值中。
回顾前两年，在00—01年，FAAMG（脸书、亚马逊、苹果、微软和谷歌）在令投资者兴奋不已的公司中位居榜首，其市场主导地位和规模能力前所未有的。00年FAAMG的惊艳表现吸引了投资者的注意，并支持了普遍的看涨趋势。
到00年9月（六个月内），这些股票与3月份的低点相比，几乎翻了一番，较年初上涨了61%。值得一提的是，这五只股票在标普指数中权重很大，因此它们的表现导致指数整体涨势良好，但这分散了人们对其他只表现不佳股票的注意力。
FAAMG的巨大成功为科技股带来了普遍的积极影响，投资者对科技股的需求激增，与投资领域的情况一样，强劲的需求刺激并增加了供应。在这种情况下，一个值得注意的晴雨表是未盈利的公司对待IPO的态度。
在0世纪90年代末互联网泡沫之前，没有盈利的公司的IPO相对较少，在泡沫期间期间激增，但此后数量再次下降。在00-01年的牛市中，未盈利的首次公开募股（IPO）经历了一次大的反弹，因为投资者愿意支持科技公司规模化的愿望和生物科技公司在药物试验上的开支需求。
如果拥有光明前景的公司为牛市提供了动力，那么市场上的新兴事物可能会起到推波助澜的作用，加剧其上涨。SPAC（借壳上市）是最近一个典型的例子。投资者为这些新成立的公司开展收购活动提供了空白支票，在满足以下两个条件后可以连本带利拿回资金，“如果两年内没有完成收购，或者如果投资者不同意拟议的收购”。
这似乎是一个“稳赚不赔”（世界上最危险的一个词）的买卖，SPAC的数量从年的10个和年的59个飙升至00年的48个和01的个。一些公司获得了巨额利润，而在其他情况下，投资者连本带息收回了资金。但是，由于缺乏对未经考验的创新的怀疑，加之牛市心理的推动，使得太多SPAC被创造出来，无论是由称职的还是不称职的发起者，他们都会因完成收购而获得高额报酬......任何收购。
如今，自00年以来通过完成收购并退出的SPAC平均售价为5.5美元，而发行价为10.00美元。这是一个很好的例子，证明了新事物并不是投资者所想的那么可靠——投资者再次为“一定不会发生的事”付出代价。
SPAC的支持者则认为，这些实体只是公司上市的另一种方式，并不担心它的潜在作用。我重点
